出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：竹

　　近日，大禹节水宣布变更部分募集基金用途，实际上就是除了补充流动资金的部分外，将两个募投项目全部变更为新项目。新项目分别是宁都县灌区高效节水与现代化改造项目EPC总承包和海南省牛路岭灌区工程设计采购施工运营一体化（EPCO）总承包。

　　原项目自2020年8月收到资金后直至终止的建设进度堪忧，其中高端节水灌溉产品智能工厂建设项目拟投入募投金额2.6亿元至今仅投入78.15万元，进度为0.3%；另一个项目截至目前投入募集资金1984.71万元，进展仅为10.56%。

　　结合公司在去年8月份，对于激励计划中业绩考核指标的调整，也令人关注其整体的经营和财务状况如何。

　　原募投项目部分终止原因略显牵强 前期可行性分析是否到位？

　　公司表示高端节水灌溉产品智能工厂建设项目终止的原因主要是项目建设期间，国内经济环境与国际形势发生变化，公司原先规划的国外先进压力补偿式滴灌生产线和核心智能制造设备的采购计划暂时搁置，影响了项目整体的建设进度。

　　而对于现代农业运营服务和科技研发中心建设项目的终止解释则显得有些牵强了，具体原因如下图所示，有几点值得观察和讨论：首先是原因中提到的“在北京成立研发中心”是否有及时进行信息披露；其次，在募投项目中研发中心建设缓慢的情况下，开始建设另一个研发中心的必要性以及合理性，同时资金使用问题同样值得关注；还有一点则是，从这段的表述来看，如果北京研发中心一定程度上具有替代募投项目中研发中心的作用，那么为什么没有在当时或者短时间内选择对募集资金使用情况进行更新呢？

　　而如果综合两个原募投项目的投资建设进度和本次终止的原因，以及公司此前就存在终止募投项目而变更用途的情况，那么公司在对于募集资金的可行性分析究竟是否合理、募投项目的最终用途等方面存疑。

　　流动性承压 应收账款连年增长 回款或成“老大难”

　　从资本结构来看，公司2023年9月底剔除预收账款后的资产负债率为67.20%，已处于相对较高的水平，且这也是近5年截至三季度末最高的一次。同时，公司流动负债占负债总额的比例也超过60%。

　　而进一步来看公司的流动性，9月末货币资金余额为7.51亿元，短期借款和一年内到期的非流动负债分别为7.48亿元和1.96亿元。不考虑受限资金的部分，公司的在手资金与两者合计之间的缺口为1.93亿元，短期偿债能力承压。

　　而在资产科目中的应收账款同样值得关注。三季度末其余额为20.96亿元，同比增长17.62%，占到了资产总额的29.18%。更进一步从去年中期披露的应收账款账龄来看，其中1年以内、1-2年、2-3年和3年以上，4个账龄段的余额分别为12.89亿元、5.57亿元、2.59亿元和2.41亿元；前一年同期分别为14.70亿元、3.61亿元、2.78亿元和1.53亿元。3年以上的长账龄应收账款余额较前一年同期增长约57.46%。同时，公司对于三季度末货币资金余额减少的解释也为本期销售回款减少所致。

　　而应收账款逐年增长所带来的回款压力，一定程度上可以从经营活动现金流体现出来。参考前三季度的发生额，近5年同期的经营活动产生的现金流量净额均为负值，意味着与经营活动相关的现金处于净流出的状态。

　　盈利能力下滑 业绩考核指标“打7折”

　　2023年前三季度公司实现营业收入18.44亿元，同比下降10.69%；实现净利润和归母净利润分别为0.40亿元和0.36亿元，同比下降17.78%和21.07%。根据Wind计算，销售毛利率和净利率分别为24.35%和2.15%，较前一年同期的24.71%和2.34%略有下降。

　　而公司或许是注意到了整体的下滑趋势，便在去年8月份宣布调整业绩考核指标。从绝对指标，调整为以实际完成率的70%为基准线，再根据目标增长率的实际完成率增长来确认解除限售的比例。具体调整如下图所示，而这相当于下降了相当的难度。从数据上直观来看，以2020 年归母净利润为基数，由调整前2021-2024 年归母净利润增长率分别不低于30%、50%、80%和110%，调整为增长率不低于21%、35%、56%和77%。

　　而即便是这样，该部分激励计划解除限售的可能性有多大呢？经统计，相对于2020年归母净利润0.99亿元，2022年度和2023年经年化后（根据三季度报告数据）的归母净利润分别为0.97亿元和0.48亿元，分别增长约1.74%和下降约51.03%。除了2021年的净利率增长率已达到原先设定的标准，在不考虑股份支付费用影响的情况下，2022年和经估算后的2023年的净利润增长率均未达标，且还有下降的趋势，2023年和2024年最终的归母净利润是否可以达到业绩目标存疑。